中国上市公司质量报告:2019 .pdf

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请务必阅读正文之后免责条款部分 [Table_Summary] 中国上市公司质量报告 2019 恒大研究院研究报告 金融研究 专题报告 2019/11/29 首席 经济学家 任泽平 研究员 曹志楠 caozhinanevergrande.co m 研究员 黄斯佳 huangsijiaevergrande.co m 相关研究 1.振兴资本市场五大建议 2019-01-29 2.A 股如何从暴涨暴跌到慢牛长 牛 --中美股市对比 2019-03-08 3. 注册制一场触及灵魂深处的 改革 中美股市监管比较视角 2019-03-21 4.大国金融体系升级 2019-06-04 5.注册制审什么 、 如何审 美国和中国香港资本市场成败启 示录 2019-06-27 导读 上市公司 作为 资本市场 的主体,代表了一国最优秀的企业群体,是国民 经济的晴雨表,更是广大投资者收益率的来源 。 但是,过去几十年中国 主要股指涨幅有限,与高速增长的中国经济完全不匹配,相比房市、债 市 给投资者提供的回报 十分逊色。近年我国资本市场上市公司乱像频出, 爆雷、股权质押风险、债务违约、转移资产、大秀财技 当前我国上 市公司质量如何为何不能成为 优质企业的首选上市之地 怎么办 摘要 国务院转发证监会的关于提高上市公司质量的意见中,上市公司质 量被界定为“竞争能力、盈利能力和规范运作水平”。 我国资本市场经历 近三十年发展,上市公司家数达到 3731家,但尚未培养出市值 TOP10 的 伟大公司、优质境内企业频频出走海外上市 。 我们从 经济质量、社会质 量和合规质量 三 大维度构建 上市公司 质量 评价体系 ,全面扫描各板块、 各类性质、各行业上市公司质量。 上市公司质量总体判断当前 A股上市公司质量较 2000 年有明显提升, 但企业盈利下行压力加大,结构性问题凸显。 经济质量稳中向好但韧性 不足, 2010年后 ROE一路下滑,盈利能力有待改善,上市公司去杠杆效 果明显, 2010 年后资产负债率稳定于 45左右;社会质量普遍提高,股 东回报和企业社会责任逐步受到重视,但股息率普遍低于一年定存利率, 仍有较大进步空间;企业内控逐步完善,股权制衡和独董制度 逐步成熟, 但信息披露质量 有待提高 。 板块层面三个板块各自市场定位 分化 ,总体上服务实体经济的能力均 逐步增强,但板块特征出现明显分化。 经济下行时期,主板上市公司加 杠杆能力明显更强,创业板业绩波动幅度最大;主板分红回报高于其他 板块,股息率超过一年期定存基准利率的公司中有超过 65是主板上市 公司;外部合规方面,中小板信息披露质量下滑幅度最大,大案突发, 极端风险有所暴露。 企业性质层面国企和民企上市公司质量分化,在经济下行阶段国企上 市公司质量韧性更强。 国企盈利总额远超民企,在经济下行阶段保持较 强韧性,回弹能力较强;盈利状况恶化时国企加杠杆能力反而增强,杠 杆率保持稳定,偿债能力稳步向好,民企经济下行阶段偿债能力恶化, 杠 杆 率下滑明显,侧面反映实体经济流动性分层的现象;民企对研发投 入更为重视,股利支付率更高,但股息率较低,在股权激励和市值维护 方面有更强的灵活性,但在企业社会责任、信息披露和合法合规经营方 面还有待改善。 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 2 服务国家大局战略 行业层面传统行业保持韧性,新兴发展行业利润承压;上游能源行业 凸显优势,中游制造业和下游消费服务业业绩下滑,出现两 极 分化。 整 体盈利能力下滑,上游 能源行业受益于供给侧结构性改革红利业绩表现 韧性较强 ,负债能力增强,中游材料和制造业、下游消费、信息技术行业 成本抬升、巨额减值损失导致利润承压,资产增速下滑;社会质量方面, 房地产和能源等传统成熟行业的上市公司分红更多,信息技术、医疗保 健等新兴发展行业分红较少;合规质量方面,下游医疗保健、消费行业 外部合规质量恶化,巨额罚单引发退市、信息披露质量下滑等问题出现。 如何吸引优质公司上市,成为困扰 A 股的一大难题, 一批优质的行业龙 头企业赴境外上市, A股投资者错失分享其成长红利的机会。 消费信贷、 互联网软件服务、互联网零售 行业龙头偏好赴美上市;房地产相关、餐 饮行业龙头企业则偏好香港上市。与境外龙头横向比较,同业 A 股上市 公司在营业收入增长、 ROE 等盈利能力的表现上普遍较弱。 造成 A股上市公司整体质量有所下滑,结构质量分化的原因包括 宏观层面, 2018年后 内需增长动力减弱 , 经济步入下行阶段 ,上市公司 整体绩效下滑,中小企业景气度下滑更多 ;同时中美贸易摩擦使得制造 业、消费等具有外贸属性的行业受损;加上 实体经济流动性分层 ,国企 民企、不同板块上市公司之间融资可得性分化。 政策层面, 2019 年前的 A股市场 上市标准一元化,对企业盈利和经营规 模的要求高,近五成的行业龙头不满足 A 股上市发行的财务条件,且不 允许存在特殊股权架构的企业上市,因而大量行业龙头赴境外上市,造 成优质利源流失 ;此外, 重行业、轻个体,重机构 监管 、轻功能 监管, 市 场发挥力量的空间不足,导致非市场行为影响企业发展预期; 退市制度 本身存在企业可操作的漏洞 , 未能及时出清落后产能 。 市场层面, 当前 A 股市场狭义、广义口径的僵尸企业分别多达 233 家和 400家,缺乏投资价值 ,造成股市“鱼龙混杂”的乱象;另外,企业本身 重融资轻回报,高溢价的并购重组导致商誉爆雷,侵蚀企业盈利;最后 A 股 投资者结构以散户为主 ,非理性投资行为成为上市公司业绩包装的动 力,公司对市值管理的需求强烈。 国际经验表明上市公司 质量 提高需要监管思路转变、立法规则明晰、执 法严刑峻法 、推崇价值投资 。 20 世纪 60 年代末美国上市公司也热衷于 “频繁并购、炒概念、再圈钱”的套路, 21世纪初 ,美国资本市场上集 中爆发了安然、世通、环球电讯、施乐、壳牌 等 多宗造假和欺诈的大案 , 2002年塞班斯 -奥克斯利法案颁布, 理顺了市场和监管的分权,大幅 提高管理层个人及中介机构的责任,新增了一系列补偿投资者损失的手 段,严厉惩戒了一批财务造假的企业及中介机构,给市场形成了有效的 威慑,极大提振了市场信心。 美国处罚打击面广、以财务惩戒为主,对 公司高层个人严惩重罚;中国香港侧重对机构的罚款;涉案金额巨大的 公司破产或被直接清盘。 我们提出 12种 提升上市公司质量的手段 发行上市方面 ,有步骤、有计 划地推进注册制改革,以“沪伦通”为试点推进交叉挂牌的实施, 在严 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 3 服务国家大局战略 格监管的基础上推进上市公司所属子公司分拆上市 ,为市场引入“源头 活水”; 违规处罚 方面, 借 鉴美国经验,大幅度提高公司高层和中介机构 的违法惩处力度,专案专治起到示范效应;行业监管方面,尽快建立成 熟的行业监管规则指引,提高信息披露的有效性,稳定市场预期; 并购 方面, 放 宽 企业并购重组,加快落后产能出清,鼓励优质企业做大做强; 退市方面, 修订退市规则,重用 市值退市 ,重大违法违规严格退市 ; 投 资者 方面, 鼓励长期资金入市 , 建立吹哨人奖励和保护制度 , 完善建设 投资者赔付基金 等。 风险提示 政策推动不及预期 ,资本市场投资有风险。 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 4 服务国家大局战略 目录 1 框架 8 1.1 问题提出 . 8 1.2 基本概念及研究意义 . 8 1.3 研究方法及统计指标 . 8 2 2000-2019 上市公司质量全景扫描 10 2.1 总体层面总体质量较 2000 年有明显提升,但企业盈利下行压力加大,结构性问题凸显 10 2.2 板块层面板块各自市场定位分化,服务实体经济的能力均逐步增强,但板块特征出现明显差异 14 2.3 公司性质层面国企和民企上市公司质量分化,经济下行阶段国企上市公司质量韧性更强 20 2.4 行业层面传统行业保持韧性,新兴发展行业利润承压,上游能源行业凸显优势,中游制造业和下 游消费服务业业绩下滑,出现两级分化 . 25 2.5 部分行业龙头到境外上市,发展状况优于可比境内上市企业 30 3 原因分析 32 3.1 宏观层面外部贸易摩擦;内部经济下行、流动性分层、融资体系特性等 32 3.2 政策层面发行上市制度、缺乏成型的行业监管框架、退市制度得不到落实等 34 3.3 市场层面僵尸企业较多、上市 公司重融资轻回报、投资者结构以散户为主等 37 4 国际经验监管思路、立法明晰、严刑峻法、价值投资 38 5 提高上市公司质量 12 种措施孰优孰劣 42 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 5 服务国家大局战略 图表目录 图表 1 上市公司质量评价体系 9 图表 2 上市公司统计样本情况 9 图表 3 公司质量评价体系三级指标构建 . 10 图表 4 A 股营业收入增长保持平稳 11 图表 5 2018 年 A 股平均净利润下滑 11 图表 6 2018 年 A 股盈利能力下滑 11 图表 7 2018 年 A 股经营效率有所下滑 11 图表 8 A 股总资产稳步增长 . 12 图表 9 A 股总负债稳步增长 . 12 图表 10 A 股资本结构和偿债能力保持稳定 . 12 图表 11 上市公司更加重视积蓄创新实力 . 12 图表 12 A 股分红意识 加强,分红率稳定 . 13 图表 13 A 股股息率低,投资价值不足 . 13 图表 14 2018-2019Q2 回购数量激增 . 13 图表 15 上市公司履行社会责任的意识增强 . 13 图表 16 机构投资者持股比例稳定增加 . 14 图表 17 独立董事平均人数 稳定于 3 人左右 . 14 图表 18 2018 年上市公司违规案件突增 14 图表 19 2018 年上市公司报表质量有所下滑 14 图表 20 主板收入增速回升,其他板块继续下滑 . 15 图表 21 2019Q2 上市公司业绩有所回升 . 15 图表 22 2018 年各板块资产增速均下滑 15 图表 23 2018 年仅主板负债增速上升 . 15 图表 24 2018 年各板块总资产周转率保持平稳 16 图表 25 2018 年各板块企业杠杆率均有所提高率 16 图表 26 2018 年各板块偿债能力均下滑 16 图表 27 各板块上市公司均加大了研发投入 . 17 图表 28 2018 年各板块股利支付率均提高 17 图表 29 2019Q2 各板块上市公司股权回购数量均成倍增加 . 17 图表 30 近期主板股息率最高 18 图表 31 各板块上市公司对社会责任更加重视 . 18 图表 32 各板块上市公司对社会责任更加重视 . 18 图表 33 主板机构股东持股比例最高 19 图表 34 各板块独立董事人数稳定在 3 人附近 . 19 图表 35 2018 各板块违规处罚次数均大幅增长 19 图表 36 2018 年中小板出现巨额罚单 . 19 图表 37 主板和中小板上市公司年报信息披露质量下滑 . 20 图表 38 营收增速自 2017 年高位回落 21 图表 39 2018 年盈利状况恶化,民企下滑更快 21 图表 40 2019 上半年民企 ROE 继续下滑 21 图表 41 2017-2018 年国企资产周转率超过民企 21 图表 42 2019 上半年国企资产增速回升 22 图表 43 经济下行国企负债增速反而上升 . 22 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 6 服务国家大局战略 图表 44 国企杠杆率稳定下降,民企波动性较大 . 22 图表 45 民企偿债能力有所下降 22 图表 46 上市民企研发投入增长更快 23 图表 47 国企 股利支付率近年来较为平稳 . 24 图表 48 2019 上半年民企股权回购数量突增 24 图表 49 今年国企股息率高于民企 24 图表 50 上市国企对企业社会责任更加重视 . 24 图表 51 2018 年上市国企股权集中度超过民企 25 图表 52 国企平均独董数量更多 25 图表 53 2018 年民企违规处罚次数和金额创新高 25 图表 54 上市 民企年报信息披露质量下滑 . 25 图表 55 上游能源业、下游消费业表现较好 . 26 图表 56 制造业净利润下滑最快 26 图表 57 2018 年各行业 ROE 均下滑 . 26 图表 58 可选消费、信息技术业 ROA 下滑最快 26 图表 59 八成行业上市公司资产增长速度放缓 . 27 图表 60 一半数量行业负债增速下滑较明显 . 27 图表 61 各行业总资产周转率基本保持稳定 . 27 图表 62 2018 年各行业资产负债率均微升 28 图表 63 2018 年各行业流动比率均下滑 28 图表 64 电信、信息技术业等更加重视研发投入 . 28 图表 65 信息技术业研发人员占比最高 . 28 图表 66 地产和能源行业的分红较高 29 图表 67 地产和能源行业的股息率较高 . 29 图表 68 中下游制造、消费业回购数量最多 . 29 图表 69 各行业提供社会责任报告的企业增加 . 29 图表 70 公用事业类上市公司机构持股比例最高 . 30 图表 71 公共事业类公司平均独董人数最多 . 30 图表 72 各行业 2018 年处罚频次突增 30 图表 73 各行业上市公 司报表质量均有所下滑 . 30 图表 74 行业龙头( top10)境外上市数量 . 31 图表 75 行业龙头境外上市企业业绩 32 图表 76 上市公司业绩同宏观经济下行 . 33 图表 77 PMI 数据全面下滑反映企业经营压力大 33 图表 78 我国金融体系以银行信贷为主,重负债轻股权 . 34 图表 79 境外上市中概股近五成不满足 A 股上市财务条件 35 图表 80 美股明显存在“热发行”现象 . 36 图表 81 A 股不存在典型的“热发行”现象 . 36 图表 82 连续亏损退市是主要原因 36 图表 83 1990-2019 年 A 股仅退市 124 家 . 36 图表 84 A 股 僵尸企业统计 37 图表 85 2018 年 A 股商誉爆雷影响重大 . 37 图表 86 我国 A 股市场投资者结构以散户为主 38 图表 87 美国和中国香港严惩上市公司违法违规的典型案例 . 40 图表 88 美国 401K 计划长期稳定投资于股市 41 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 7 服务国家大局战略 图表 89 提高上市公司质量的措施总结 . 42 图表 90 国际上主要交易所国外上市公司情况 错误 未定义书签。 图表 91 美国证监会将违法者罚没金额返还补偿投资者 . 47 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 8 服务国家大局战略 1 框架 1.1 问题提出 我国资本市场经历近三十年发展,上市公司家数达到 3731家,但尚 未培养出市值 TOP10 的伟大公司、优质境内企业频频出走海外上市。 一 方面,在严格 的股票发行核准制下,近年来代表中国新经济的整整一代互 联网公司大多未能在中国 A股 上市 , 例如阿里巴巴、百度、京东在美股上 市,腾讯在港股上市,这对于中国的股票投资者而言不能不说是一种遗憾。 另一方面,康得新、康美药业等财务造 假大案屡禁不止,獐子岛、乐视网、 东旭 频频爆雷 却未退市刺痛投资者的神经,优质公司“出走”,劣质公司 出清艰难。没有好的上市公司,就不可能有好的资本市场, 推动上市公司 提高质量已成为当前资本市场全面深化改革的重要任务。 1.2 基本概念及研究意义 上市公司质量体现为上市公司通过治理活动和资源配置经营公司达 成的综合性结果 。狭义上,公司作为盈利性组织以追求股东利益最大化为 目标,表现公司的盈利能力和竞争能力;广义上,公司追求利益相关者价 值最大化,体现价值创造、管理和分配,兼顾过程和结果、内部与外部协 调有机发展。 提高上市公司质量是 资本市场生态良性发展的关键 。 730政治局 会议 上提到 “ 要通过深化改革,打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧 性的资 本市场,提高上市公司质量,引导更多中长期资金进入。”一是, 上市公司是国民经济的代表,是中国经济的支柱力量,上市公司质量是宏 观经济政策的“评价表”,是经济景气度的“指示器”;二是,提高上市公 司质量是提高资本市场投资价值的源泉,有助于增强资本市场吸引力,形 成良性循环;三是提高上市公司质量是完善证券市场监管的必然要求,培 养企业敬畏法制、遵守规则,强化诚信契约精神,优化国内营商环境。 1.3 研究方法及统计指标 中国社会科学院金融研究所自 2014年起定期发布 中国上市公司质 量评价报告,以股东利益最大化为落脚点,从价值创造、价值管理、价 值分配能力三方面进行量化评级。 我们采用广义的分析框架 ,从利益相关 者的价值分析角度入手,分经济质量、社会质量和合规质量三方面 设定 多层次的上市公司评价体系 。 三级指标设置 27项 考察项目 ,尽量将定性 指标定量化。 经济质量 评价上市公司的价值创造能力,以经营财务结果 为导向,从盈利能力、资产质量、偿债能力和创新投入四个方面入手,旨 在评估上市公司管理层组织利用企业资源获取竞争优势 的能力,兼顾经 营成果取得和企业健康发展等内容; 社会质量 评价上市公司价值分配能 力,从广义的角度将公司利益相关者分为合同利益相关者(包括股东、债 权人、员工等)以及非合同利益相关者(包括公众、社区、政府等),前 者以投资者回报,后者以社会责任评价为代表性指标; 合规质量 评价上 市公司对内治理环境是否有益于解决公司内部“隧道挖掘”、“代理问题” 等,对外是否遵守法律法规等。三类指标兼顾财务和非财务性质、内部及 外部、过程性及结果性评价,能够较为综合性地展示出当前中国 A 股上 市公司发展情况,为投资者和市场监管机构提供决策参考 。 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 9 服务国家大局战略 图表 1 上市公司质量评价体系 资料来源 恒大研究院 样本选择 为保证评估样本的稳定性和可比性 ,更能体现当前实体经 济的发展态势, 我们 剔除 金融业上市公司和上市时间不足三年的上市公 司后 ,获得总样本共 2937家上市公司数据 ,其中主板上市公司 1560家 , 中小板上市公司 811 家 , 创业板上市公司 566 家 ; 地方和中央国有企业 及集体企业共 1001家 , 民营企业 1660家 , 其他 (包括公众企业、外资企 业、其他等) 276家 。 行业研究章节采用 Wind一级分类指标分出 10大行 业 , 由于能源行业和电信服务行业公司样本较少 , 异常数据对整体有极大 影响 , 故 剔除 三大国企巨头中石油 、 中石化和中国联通得到总样本 2934 家上市公司 。时间序列选择 2000-2019年上半年的公开数据 。 图表 2 上市公司统计样本情况 总样本数量 2937(行业研究样本总数 2934) 主板 中小板 创业板 上市公司数量 1560 811 566 国企和集体企业 民营企业 其他 上市公司数量 1001 1660 276 电信服务 材料 能源 日常消费 医疗保健 上市公司数量 2 472 71 175 246 公用事业 房地产 工业 信息技术 可选消费 上市公司数量 95 128 792 475 478 资料来源 恒大研究院 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 10 服务国家大局战略 图表 3 公司质量评价体系三级指标构建 质量 类别 指标 大类 三级指标 指标说明 经济 质量 盈利 能力 营业收入 及同比增速 本期 营业收入 -上年同期调整数 /上年同期调整数 *100 净利润及同比增速 本期 净利润 -上年同期调整数 /上年同期调整数 *100 净资产收益率 ROE ROE净利润 /平均净资产 总资产报酬率 ROA 息税前利润 *2/ 期初总资产 期末总资产 *100 资产 质量 总资产 及同比增速 本期 总资产 -上年同期调整数 /上年同期调整数 *100 总负债 及 同比 增速 本期 总负债 -上年同期调整数 /上年同期调整数 *100 总资产周转率 营业总收入/ [期初资产总计 期末资产总计 / 2] 偿债 能力 资产负债率 负债总额/资产总额 流动比率 流动资产/流动负债 创新 能力 研发投入总额 包括本期所有费用化和资本化的研发支出 研发人员占比 研发人员数量 /公司员工数量 社会 质量 投资 者 回 报 上市以来分红率 自上市日至指定报告期区间,累计现金分红 /累计净利润 年度累计分红总额 年度累计分红总额 ∑每股分红 税前 *基准股本 股利支付率 分红总额 /净利润 股权回购数量 - 回购数量占总股本比例 回购数量 /发行总股本 股息率 股息率=∑每股股利 税前 /每股市价 100% (市价以当年末收盘价为基准 ) 社会 责任 提供独立 社会责任报告 的 公司数量占比 提供独立 社会责任报告 的公司数量 /当年上市公司数量 ESG评级 采纳商道融绿上市公司 ESG评级体系 ,评估对象为 2015 年 -2019 年沪深 300 及 2018-2019 年中证 500 各期上 市公司 。评估结果定量化 A、 A级 4分; A-、 B级 3 分 ; B、 B-、 C、 级 2分; C、 C-级 1分; D级 0分 合规 质量 内部 治理 合规 第一股东持股比例 股权集中度评价 前十大股东持股比例合计 机构投资者持股比例 - 独立董事人数 - 外部 合规 标准无保留审计意见占比 标准无保留审计意见 /当年上市公司数量 标准无保留内控审计意见 占比 内控审计意见是外部专业审计机构对上市公司的内部控制 环境、风险评估、控制活动、内部控制信息和沟通、内部 监督等五个方面进行全面审计后出具的审计意见。 违规处罚次数 及金额 - 资料来源 恒大研究院 2 2000-2019上市公司质量 全景扫描 2.1 总体层面 总体 质量较 2000 年有明显提升,但企业盈 利下行压力加大,结构性问题凸显 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 11 服务国家大局战略 1)经济 质量 盈利能力 2018 年 A 股总体 营业 收入增速放缓 , 企业盈利能力明显 下滑 。 2018 年 A 股统计样本的上市公司共实现营业收入 36.23 万亿元 , 同比增长 17.75, 较去年 同比 下降 18.47个百分点 , 2019上半年实现营 业收入 18.14万亿元 ,同比增长 9.40。 2018年全年实现净利润 1.78万 亿元 , 较上年同比减少 2.48 个百分点 , 2019 年上半年实现净利润 1.06 万亿元 , 同比减少 0.43 个百分比 。 2018 年上市公司平均 ROE 为 1.17, 2019上半年平均 ROE下滑至 -1.05;同时 ROA也从 2017年的 5.68持续 下滑至 2019年上半年的 2.60。 资产质量 总资产和总负债稳步增长,但增速均放缓,经营效率有所 下滑。 截至 2019上半年 A股样本上市公司总资产达到 61.31万亿 元 ,同 比增长 9.07, 较上年增长率下滑 9.70个百分点 ; 总负债 37.96万亿元 , 同比增长 6.67较上年增速下滑 6.34个百分点 。总资产周转率自 2008年 后一路下滑 , 2018年平均总资产周转率 为 0.64与 2002年的水平近似 。 图表 4 A股营业收入增长保持平稳 图表 5 2018 年 A股平均净利润下滑 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 图表 6 2018 年 A股盈利能力下滑 图表 7 2018年 A股 经营 效率有所下滑 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 0 20 40 60 80 100 0 20 40 60 80 100 120 140 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 平均营业收入(亿元) 营业收入同比增长(右轴) -220 -170 -120 -70 -20 30 80 7 5 3 1 1 3 5 7 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 平均净利润(亿元) 净利润同比增长(右轴) -4 0 4 8 12 16 20 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 净资产收益率 ROE 总资产报酬率 ROA 0 20 40 60 80 100 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 总资产周转率 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 12 服务国家大局战略 图表 8 A股总资产 稳步 增长 图表 9 A 股总 负债稳步 增长 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 偿债能力 资本结构和偿债能力保持稳定。 2018年和 2019年上半年 A股样本上市公司平均资产负债率分别为 45.92 、 45.90,平均流动比 率分别为 2.21 和 2.31。自 2010 年后上市公司开启去杠杆 ,平均 资产负 债率由 2008年高位值 66.95逐步下滑稳定到 45左右 ,流动比率由 2011 年的 3.26逐步下滑稳定至 2.5左右 。 创新能力 A 股整体 上市公司 更加重视研发投入,进一步积蓄创新实 力。 2018 年 A 股样本上市公司研发支出总额 6637.72 亿元 , 同比大增 22.74, 2018年 平均 研发人员占比 17.28,较上年上升 1.13个百分点 。 图表 10 A 股 资本结构和偿债能力保持稳定 图表 11 上市公司更加重视积蓄创新实力 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 2)社会 质量 投资者回报上市公司通过现金分红增加股东回报的意识有所加强 , 但股息率不高,投资价值提升空间较大 ;回购数量激增。 2018 年 A 股上 市公司平均分红 3.42 亿元 , 较上年同比大增 21.30, 股利支付率为 45.72,较 上年增长 7.27个百分点 , 但以年末收盘价为基准的股息率 高 于 一年定存基准利率 ( 1.5)的 849 家 , 占比 28.90, 投资价值提升空 间较大 。 2018年 10月 公司法修订,放宽上市公司回购限制,激发回 购热情。 2018 年回购股份达到 42.24 亿股 ,是 2017 年回购数量的 2.87 0 20 40 60 0 50 100 150 200 250 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 平均总资产(亿元) 总资产同比增长(右轴) 0 20 40 60 80 0 20 40 60 80 100 120 140 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 平均总负债(亿元) 总负债同比增速(右轴) 0 1 2 3 4 0 20 40 60 80 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 资产负债率 流动比率(右轴) 13 14 15 16 17 18 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 研发支出总额(亿元) 研发人员占比(右轴) 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 13 服务国家大局战略 倍 ; 2019 年上半年回购总股本数激增至 151.05 亿股 , 是 2018 年全年的 3.57倍 。 社会责任上市公司履行社会责任的意识增强。 2018 年共 427 家上 市公司 主动 披露了独立的社会责任报告 , 数量是上一年的 2.19倍 ; 2018 年根据商道绿融 ESG评级量化的 ESG平均得分为 2.04, 最新 2019年最新 评分 2.08, 较 2015年首期评分 2.00有所提升 。 图表 12 A 股分红意识加强 , 分红率稳定 图表 13 A股股息率低 , 投资价值不足 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 图表 14 2018-2019Q2回购数量 激增 图表 15 上市公司履行社会责任的意识增强 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 3)合规 质量 内部治理合规 机构投资者和大股东的持股比例增加,增加控制权 制衡,内部治理机制的公平性 有所提升 。 从时间趋势上来看,第一大股东 持股比例由 2000年的 45.63下降至 2018年的 32.69,第一大股东持股 比例对公司内控质量的影响不确定, 一方面,第一大股东持股比例越高, 股东的利益与公司发展关系越密切,越有利于股东发挥其积极性;另一方 面第一大股东持股比例过高,容易造成第一大股东操纵公司的行为 。第二 到第十大股东的平均持股比例由 16.66上升至 24.68;同时,机构持股 比例由 5.73上升至 40.46。 机构投资者投资比例越 高体现长期资金占 20 30 40 50 60 70 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 平均年度累计分红(亿元) 当年股利支付率 ,右轴 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 股息率 15,105.02 0.0 0.4 0.8 1.2 0 4,000 8,000 12,000 16,000 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 股权回购数量(百万股) 回购数量占总股本比例( ,右轴) 144 152 171 181 195 427 1.95 2.00 2.05 2.10 0 100 200 300 400 500 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 提供独立的公司社会责任报告的公司数量 ESG评分(右轴) 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 14 服务国家大局战略 比越高,同时机构投资者有积极性对公司经营管理进行监督,对大股东和 管理层形成制约 。另外,平均独立董事的数量从 0.12人增长到 3.15人 , 同样能够体现上市公司内控机制的逐步完善 。 外部合规执法趋严,上市公司违规案件突增;盈利状况不佳,报表 质量有所下滑。 2016 年以来严监管 , 监管机构严格执法 , 行业督查 , 交 易所监管多管齐下 , 上市公司违规处罚案件突增 。 上市公司违规处罚次数 高达 1027次 , 罚没金额超过 74.28亿元 。 企业盈利状况不佳 ,财务 报表 质量下降 , 2018 年被出具标准无保留审计意见的上市公司占比 92.85, 较上年下降 3.34个百分点 ; 2018年被出具标准无保留的内控审计意见的 公司占比 72.01, 较上年下滑 4.56个百分点 。 图表 16 机构投资者 持股比例稳定增加 图表 17 独立董事平均 人数稳定于 3人左右 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 图表 18 2018年 上市公司违规案件突增 图表 19 2018年上市公司 报表质量有所下滑 资料来源 Wind,恒大研究院 资料来源 Wind,恒大研究院 2.2 板块层面 板块各自市场定位 分化 ,服务实体经济的能 力均逐步增强,但板块特征出现 明显差异 0 20 40 60 80 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 第一大股东平均持股比例 前十大股东持股比例合计 机构持股比例合计 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 独立董事人数总数 独立董事人数平均数(右轴) 0 200 400 600 800 1000 1200 0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9Q 2 违规处罚金额合计(万元) 违规处罚次数(右轴) 55 65 75 85 95 105 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 标准无保留审计意见占比 内控审计意见标准无保留占比 恒大研究院研究报告 立足企业恒久发展 15 服务国
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